傳蕉下中止IPO業(yè)績(jī)?cè)鏊俅蠓禄瑋公司報(bào)道系列VOL.073

向“戶外防曬第一股”發(fā)起沖擊的蕉下最終倒在了沖鋒的路上。有蕉下的投資人近日向財(cái)經(jīng)透露，目前蕉下的香港IPO已經(jīng)中止?！澳壳敖断碌南愀跧PO進(jìn)度暫緩，并且持股的風(fēng)投基金已在尋求出售老股的機(jī)會(huì)”。對(duì)于上述消息，蕉下方面拒絕做出正面回應(yīng)。其公司投資者關(guān)系相關(guān)負(fù)責(zé)人向財(cái)經(jīng)表示：“公司上市工作在推進(jìn)中，請(qǐng)以聯(lián)交所網(wǎng)站披露為準(zhǔn)”。 據(jù)財(cái)經(jīng)了解，距離蕉下22年10月第二次遞交招股書已過去九個(gè)月。根據(jù)香港聯(lián)交所上市規(guī)則，原申請(qǐng)或再次遞交六個(gè)月到期后三個(gè)月內(nèi)重新遞交的，均屬于原申請(qǐng)的延續(xù)，而蕉下并未按期重新遞交招股書并更新財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。 據(jù)證監(jiān)會(huì)今年3月31日正式開始實(shí)行的境外上市發(fā)行備案制，赴港以及國(guó)外上市企業(yè)均需先通過證監(jiān)會(huì)問詢，備案流程普遍需要耗時(shí)二至三個(gè)月。然而截止發(fā)稿，蕉下并未向證監(jiān)會(huì)遞交境外發(fā)行申請(qǐng)。 境外上市備案新規(guī)，來源：畢馬威KPMG 高毛利卻迎來業(yè)績(jī)?cè)龇啪? 市場(chǎng)上關(guān)于蕉下的質(zhì)疑有很多：如重營(yíng)銷、輕研發(fā)、依靠代工、品牌溢價(jià)過高等。 特別是產(chǎn)品虛高的價(jià)格，自蕉下產(chǎn)品上市以來圍繞蕉下產(chǎn)品的高售價(jià)爭(zhēng)議一直不斷。早在第一款防曬小黑傘進(jìn)入市場(chǎng)時(shí)，動(dòng)輒200元起的售價(jià)是老牌競(jìng)品天堂傘的四五倍。同時(shí)各類對(duì)于蕉下產(chǎn)品的質(zhì)量投訴綿綿不絕，“割韭菜”“智商稅”、暴利成了業(yè)界對(duì)于蕉下品牌的第一認(rèn)知。 據(jù)招股書，2019年-2022年上半年，蕉下分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3.85億元、7.94億元、24.07億元、22.11億元，同比增速分別為106%、203%、81%。盡管營(yíng)收增速放緩，但增幅在服裝行業(yè)并不算低。 然而當(dāng)時(shí)間線來到2023年，據(jù)魔鏡市場(chǎng)情報(bào)數(shù)據(jù)，在單一防曬服銷量數(shù)據(jù)上，2023年上半年蕉下的銷售額約6.6億元人民幣，市占率約10.8%，相比22年同比增速僅為6%，而緊接其后的茉尋、蕉內(nèi)、小野和子、駱駝分別斬獲2.8億元、2.6億元、2.2億元和2.1億元，其中茉尋和駱駝的同比增速分別高達(dá)310%和227%，茉尋防曬服在線上零售額的市占率也增至約4.6%。 據(jù)財(cái)經(jīng)了解，目前蕉下在防曬服品類仍然占據(jù)著龍頭位置，然而同質(zhì)化程度高的競(jìng)品茉尋、蕉內(nèi)、小野和子、駱駝等在過去一年快速迎頭趕上，差距正在不斷縮小。蕉下招股書顯示，2021年中國(guó)防曬服飾品牌線上零售市場(chǎng)中，蕉下以30億元（30億元零售額包括了服裝、傘具、帽子及配飾全防曬品類）的線上零售額占據(jù)了12.9%的市場(chǎng)份額，遠(yuǎn)高于第二名的2.5%。而目前其市場(chǎng)份額已經(jīng)下滑近3個(gè)百分點(diǎn)。 對(duì)于蕉下的營(yíng)收和市場(chǎng)份額下滑，有分析師向財(cái)經(jīng)指出，蕉下此前的快速成長(zhǎng)主要依靠高營(yíng)銷的投入，從產(chǎn)品研發(fā)和結(jié)構(gòu)來看，其本身沒有什么抗打的“護(hù)城河”，這種方式對(duì)于其他品牌來說，只要舍得營(yíng)銷營(yíng)收投入就能快速?gòu)?fù)制，此消彼長(zhǎng)下，蕉下的市場(chǎng)正在不斷萎縮和被侵占。 據(jù)天眼查顯示，在目前蕉下申請(qǐng)或持有的145個(gè)專利中，外觀專利占65個(gè)（占比45%），實(shí)用新型占54個(gè)（占比37%，其中約一半為傘具結(jié)構(gòu)專利），剩余26個(gè)發(fā)明專利中，得到授權(quán)的僅為7個(gè)，集中在防曬織物的編制方法，其余專利均在實(shí)質(zhì)審查（15個(gè)）、撤回（1個(gè)）和駁回（3個(gè)）狀態(tài)。 蕉下招股書顯示，2019-2022年上半年，蕉下的銷售費(fèi)用分別為1.25億元、3.23億元、11.04億元、7.25億元，占收入比例接近50%。與之形成鮮明對(duì)比的則是研發(fā)費(fèi)用，2019-2022年上半年，研發(fā)費(fèi)用分別為1985萬元、3590萬元、7164萬元、6321萬元，營(yíng)收占比從5%降至不到3%。 毛利方面，蕉下的毛利率從2019年的50%，一路上漲到2021年的59.1%。到2022年上半年，這一數(shù)字達(dá)到60.3%。與高毛利形成對(duì)比的是低凈利。2019年至2021年，蕉下調(diào)整后的凈利率低至5%。 蕉下還在招股書中提到，此前與蕉下品牌合作的KOL有597名，覆蓋主流平臺(tái)粉絲數(shù)量達(dá)14億，其中超過199個(gè)關(guān)鍵意見領(lǐng)袖擁有超百萬關(guān)注者，共計(jì)帶來45億瀏覽量，因此大幅提高了品牌知名度。 然而上述分析師指出，隨著時(shí)間的增長(zhǎng)，近兩年蕉下大量投放以及維護(hù)KOL的邊際效應(yīng)開始顯現(xiàn)，獲客成本不斷上升。對(duì)于已經(jīng)接受過品類教育的消費(fèi)者來說，過高的品牌露出也會(huì)讓他們反感，負(fù)評(píng)變多。 據(jù)悉，從防曬效果來看，據(jù)實(shí)驗(yàn)數(shù)據(jù)顯示，普通滌綸（聚酯纖維）面料的衣物實(shí)際已經(jīng)可以阻擋95%-97%的紫外線，其UPF值約為20-30，若將顏色換成深色面料來吸收紫外線，則能進(jìn)一步提升UPF值至30+。 防曬衣的技術(shù)更多是在透氣和輕薄上下功夫，比如改良絲線的密度、對(duì)布料進(jìn)行染色或改性處理、采用導(dǎo)熱能力更強(qiáng)的錦綸來和滌綸混紡等等。對(duì)于UPF值動(dòng)輒40+、50+的防曬衣而言，紫外線阻擋率已經(jīng)能達(dá)到98%以上，不同品牌的防曬差異并不大，可謂同質(zhì)化嚴(yán)重，差異主要靠外觀和營(yíng)銷。 蕉下的IPO難題 業(yè)績(jī)?cè)龇蠓禄?、市?chǎng)份額不斷縮減這必然會(huì)影響一家正在上市企業(yè)的估值，這或許是目前蕉下中止港股IPO的主要原因之一。 招股書顯示，2022年2月完成C輪融資后，蕉下的估值為30億美元，較2021年6.6億人民幣的B輪投后估值，翻了28倍。 這一估值水平與港股上市的特步不相上下。而特步2022年?duì)I業(yè)收入129億元，歸母凈利潤(rùn)9億元。 估值大幅攀升還需要持續(xù)的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)來支撐。而從目前的市場(chǎng)來看，蕉下的營(yíng)收增速已經(jīng)開始放緩。蕉下此前也坦言，基于季節(jié)性和疫情的因素，2022年下半年收入或?qū)⒌陀谏习肽辍Ｒ源斯浪悖断碌馁~面營(yíng)收增幅在2022年會(huì)進(jìn)一步放緩。 毫無疑問，在防曬市場(chǎng)產(chǎn)品沒有護(hù)城河可言，靠營(yíng)銷費(fèi)用起家的蕉下?lián)尾黄鹚墓乐祲?mèng)想。這也難怪在招股書里，蕉下反復(fù)強(qiáng)調(diào)自己是一家城市戶外用品公司。 今年4月，蕉下發(fā)布了《輕量化戶外行業(yè)白皮書》，這無非透露出蕉下在試圖增加產(chǎn)品場(chǎng)景，從一開始的都市防曬，延伸到近年來火爆的戶外活動(dòng)場(chǎng)景。同時(shí)周杰倫也成為品牌代言人。 但蕉下戶外產(chǎn)品除了較高但價(jià)格，其他沒有任何競(jìng)爭(zhēng)力可言。據(jù)媒體報(bào)道，蕉下的天貓官方旗艦店，售價(jià)579元一雙的杰倫同款輕量化全地形戶外鞋，目前顯示月銷200+。其他周杰倫同款防曬套裝產(chǎn)品銷量在600+到700+，最好的一款男士戶外防曬衣，月銷在2000+。 分析指出，對(duì)于資本市場(chǎng)而言，新消費(fèi)品牌普遍在經(jīng)歷一個(gè)估值脫水的階段。蕉下面臨的IPO難題，也是國(guó)內(nèi)消費(fèi)企業(yè)目前共同面臨的退出難題，是時(shí)代背景下的一個(gè)縮影。 在政策層面上，對(duì)于消費(fèi)類企業(yè)赴港上市，并沒有像A股主板“紅黃燈”或者科創(chuàng)板偏好特定高精尖技術(shù)行業(yè)、北交所偏好“專精特新”中小企業(yè)等要求，港交所對(duì)于新消費(fèi)企業(yè)并無特殊限制。 而港交所最新的18C上市規(guī)定則主要針對(duì)處于初創(chuàng)期或成長(zhǎng)期的科技公司，尤其是在人工智能、航空航天、生物技術(shù)、光電芯片、信息技術(shù)、新材料、新能源、智能制造等領(lǐng)域的新興企業(yè)，并不適用于消費(fèi)企業(yè)IPO。 在財(cái)務(wù)層面上，即使虧損數(shù)額較大，只要對(duì)于虧損有合理解釋也可正常登陸港股，如近期成功上市的Keep（3650.HK）過去四年累計(jì)虧損金額達(dá)到近60億元，奈雪的茶(2150.HK)在2021年一年間的凈虧損就超過了45億元。 有業(yè)內(nèi)投行人士向財(cái)經(jīng)表示，港股暫緩發(fā)行更多的情況是公司考慮到市場(chǎng)低迷后的主動(dòng)選擇，這其中包括基石投資人無法給出合適的發(fā)行價(jià)格、募資規(guī)模有限、上市破發(fā)、流動(dòng)性低等等原因。 然而，距離2015年蕉下A輪融資已過去近8年，持續(xù)投資八年的基金也到了退出收獲的限期。面對(duì)遙遙無期的IPO，據(jù)財(cái)經(jīng)了解，當(dāng)初注資入股的部分風(fēng)投基金已經(jīng)開始尋找出售老股的交易機(jī)會(huì)。 蕉下融資情況（來源：IT桔子） 投資人正在撤離消費(fèi)賽道 蕉下成立于2013年，伴隨著2015年“大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新”（簡(jiǎn)稱“雙創(chuàng)” 政策）的提出，大量熱錢涌入一級(jí)市場(chǎng)。一時(shí)之間，全民創(chuàng)業(yè)的熱情被點(diǎn)燃，新興的創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目如雨后春筍般破土而出。 2015至2018年間，“風(fēng)險(xiǎn)投資”這個(gè)在美國(guó)已有70余年歷史的新興名詞開始廣泛進(jìn)入國(guó)內(nèi)大眾的視野?！跋葥屨际袌?chǎng)規(guī)模，再尋找盈利模式”是當(dāng)時(shí)普遍適用的黃金法則。在增量市場(chǎng)還擁有無數(shù)想象空間的年代，伴隨著背后風(fēng)投資金的推波助瀾，一時(shí)之間遍地似黃金，無數(shù)的造富神話也應(yīng)運(yùn)而生。 只要用戶規(guī)模還在不斷增長(zhǎng)，一輪輪風(fēng)投的錢就能不斷補(bǔ)上資金缺口，無數(shù)的消費(fèi)和互聯(lián)網(wǎng)項(xiàng)目在美元基金的扶持下迅速崛起，以大額補(bǔ)貼甚至價(jià)格戰(zhàn)、鋪天蓋地的廣告營(yíng)銷快速搶占著市場(chǎng)份額。服飾行業(yè)的新消費(fèi)品牌如蕉下、蕉內(nèi)、內(nèi)外、bosie等營(yíng)收高速增長(zhǎng)的背后都離不開風(fēng)投基金的助力。 然而外幣基金的繁榮時(shí)代在2022年按下了暫停鍵。 據(jù)IT桔子以及清科數(shù)據(jù)，2022年至今，美元基金在中美市場(chǎng)均下滑明顯。從募資端來看，22年中國(guó)PE/VC市場(chǎng)外幣基金募資額不到2,500億元人民幣，同比下滑18.6%，23年上半年外幣基金募資額僅為422億元人民幣，相比22年同期繼續(xù)大幅下滑35.4%；而與之形成鮮明對(duì)比的人民幣基金不降反增，22年募資超19,000億元人民幣，同比上升0.4%，23年上半年的降幅也遠(yuǎn)小于外幣基金。 在2022年全球經(jīng)濟(jì)普遍下滑、中美貿(mào)易摩擦加劇、高精尖技術(shù)涉及國(guó)家實(shí)力競(jìng)賽的大背景下，以半導(dǎo)體、生物醫(yī)藥、高端機(jī)械制造為代表的新一代高精尖技術(shù)行業(yè)難以再吸納美元背景的純財(cái)務(wù)投資。 隨著美元基金紛紛撤離中國(guó)，國(guó)資背景的政府引導(dǎo)基金成為了出資主力，以半導(dǎo)體和生物醫(yī)藥為代表的硬科技取代了消費(fèi)和互聯(lián)網(wǎng)成為了主要投資方向。據(jù)清科研究數(shù)據(jù)，2023年上半年以政府出資平臺(tái)、政府引導(dǎo)基金、國(guó)企央企為代表的國(guó)資背景LP合計(jì)出資金額占比超過70%。 面對(duì)美元基金的大撤退，有業(yè)內(nèi)人士向財(cái)經(jīng)表示，大多原本擅長(zhǎng)消費(fèi)、互聯(lián)網(wǎng)賽道的投資人轉(zhuǎn)去看了AI賽道，剩余的投資人則多在行業(yè)“降本增效”下主動(dòng)選擇或是被動(dòng)離開了股權(quán)投資領(lǐng)域。 “原本一年300天都飛到全國(guó)各地看項(xiàng)目的投資人削減了出差經(jīng)費(fèi)開始要求坐班了，為了去政府募資現(xiàn)學(xué)的摜蛋取代了德?lián)涑蔀榱送顿Y人社交的新活動(dòng)。”業(yè)內(nèi)人士稱。 在投資行業(yè)分布上，半導(dǎo)體、生物醫(yī)藥、IT分別為2023年上半年投資案例數(shù)量的前三名，投資案例數(shù)和金額分別為813起（631.6億元）、752起（435.5億元）和706起（285.3億元），以食品飲料為代表的消費(fèi)行業(yè)在融資案例數(shù)上僅為69起，金額層面在剔除了中糧福臨門高達(dá)210億元的融資事件之后，剩余食品飲料賽道投資事件的融資總金額僅為13億元。 “面對(duì)投資領(lǐng)域的大幅轉(zhuǎn)型，技術(shù)門檻高企的芯片半導(dǎo)體、生物醫(yī)藥賽道選擇直接招聘理工科博士作為新人?？吹枚夹g(shù)是首要條件，估值建模等金融知識(shí)在早期投資中則無足輕重，商科投資人伴隨著美元基金的撤離逐漸退出歷史舞臺(tái)。”業(yè)內(nèi)人士表示。 對(duì)于國(guó)內(nèi)PE/VC行業(yè)來說，有業(yè)內(nèi)人士表示，美元基金的大撤退并不是周期性的調(diào)整，而是受到宏觀經(jīng)濟(jì)以及政策限制的持久之變局，技術(shù)密集且涉及國(guó)家安全的高精尖行業(yè)無法再吸納純財(cái)務(wù)投資的美元基金，時(shí)間的齒輪也終于來到了人民幣基金時(shí)刻。 作者：謝宜文 主編：陳俊宏